La economía internacional sigue estando sometida a las tensiones de fuerzas dispares, entre el buen desempeño económico y factores potencialmente negativos como el impacto sobre inflación del aumento del precio del petróleo y las medidas proteccionistas. Así lo sostiene el informe ‘Situación Argentina‘, que acaba de publicar BBVA Research, en el cual se explica que en un contexto de mayor aversión al riesgo, las tensiones financieras en países emergentes han aumentado de forma generalizada por la depreciación de las divisas y la ampliación de las primas de riesgo, aunque se han diferenciado negativamente los países con mayores necesidades de financiación externa, como es el caso de Argentina.
La consolidación fiscal y los avances de productividad de Argentina fueron demasiado lentos como para asegurar la sostenibilidad de deuda en este entorno, lo que sumado a errores de política propios, provocó el cierre de los mercados de crédito para el país, y fuertes tensiones en el mercado de cambios local. Para recuperar la credibilidad y lograr un proceso de ajuste ordenado, el gobierno firmó en junio un acuerdo ‘standby’ con el FMI por 50.000 millones de dólares, sujeto al cumplimiento de metas fiscales más estrictas y objetivos de aumento de reservas internacionales, junto con compromisos de reforzar la autonomía del Banco Central de la República Argentina (BCRA).
Sin embargo, la volatilidad cambiaria se mantuvo hasta principios de julio, con una depreciación acumulada del peso del 47% desde finales de 2017, lo que obligó al BCRA a subir y mantener la tasa de intervención en 40% y profundizar la astringencia monetaria a través de intervenciones en el mercado secundario de Lebac y subida de encajes. Es probable que la reducción de la tasa de política monetaria recién se inicie a fines del tercer trimestre, hasta llegar al 32% a fin de 2018, sin descartar niveles más altos y mayor volatilidad en las tasas de Lebac ante el nuevo esquema de política monetaria de mayor seguimiento de los agregados monetarios.
Como consecuencia de la fuerte incertidumbre y políticas monetarias y fiscales más contractivas, en BBVA Research estimamos que la economía sufrirá una contracción en el segundo trimestre (-2,1% t/t) y tercer trimestre (-0,8% t/t), que se sumará al fuerte impacto de la sequía. Sin embargo, la economía crecerá 0,5% en el año debido, principalmente, al desempeño muy positivo del primer trimestre. Las buenas perspectivas para el sector transable post-devaluación, en particular para el sector agrícola, impulsarán la recuperación de la economía en el cuarto trimestre, que creemos se consolidará en 2019 ante la mejora de la confianza y el salario real, para alcanzar un crecimiento medio de 1,5%.
Es probable que la reducción de la tasa de política monetaria recién se inicie a fines del tercer trimestre, hasta llegar al 32% a finales de 2018.
Lenta desaceleración de la inflación
La rápida depreciación del peso produjo una aceleración de la inflación subyacente que promedió casi 3% mensual en el segundo trimestre. Esperamos una lenta desaceleración, en línea con la estabilización del mercado cambiario, hasta alcanzar un aumento del IPC del 29,6% interanual en diciembre 2018 y 21% en 2019, algo por encima del objetivo central pero dentro de las bandas externas del FMI. La consecución de las nuevas metas dependerá fundamentalmente de los niveles de ‘pass through’ (el impacto que tienen en los precios una subida del tipo de cambio), que esperamos se vean contenidos por la caída de actividad y la dureza de la política monetaria.
Considerando la caída del déficit primario de 47% a/a a mayo, es probable que la meta corregida del 2,7% del Producto Interno Bruto (PIB) se pueda cumplir, inclusive con cierta holgura, lo cual mejora la factibilidad de alcanzar el objetivo de déficit primario de 1,3% del PIB pactado para 2019. Esto requerirá no sólo continuar con la baja prevista de subsidios a la energía y transporte, así como el recorte de la obra pública anunciado, sino una mayor reducción de gastos salariales y de transferencias discrecionales a provincias, que deberá ser negociada con los gobernadores para la aprobación del presupuesto 2019 en el Congreso.
La devaluación y el menor crecimiento económico tenderán a ajustar el desequilibrio externo, principalmente por el menor crecimiento de importaciones y por la reducción del déficit en servicios, en especial del turismo; pero el proceso será lento, de alrededor de 0,2 pp del PIB en 2018 y de 0,6 pp en 2019, en parte por la debilidad de las exportaciones, debido al impacto de la sequía. El ajuste del desequilibrio en cuenta corriente es crucial para detener la pérdida de reservas internacionales, pero la moderada recuperación de las reservas en línea con lo pactado con el FMI solo se logrará si la fuerte depreciación frena, como esperamos, el atesoramiento de dólares por parte de residentes.
Es clave que la ganancia de competitividad cambiaria de 25% en lo que va de 2018 se mantenga en el tiempo, ya que las exportaciones reaccionan no sólo a un tipo de cambio real alto, sino estable. Estimamos que el tipo de cambio nominal se mantendrá relativamente estable en la segunda parte de 2018, en tanto que en 2019 tendrá una variación inferior a la tasa de inflación (32,9 ARS/USD fdp), con lo cual, en términos reales, el peso se fortalecerá moderadamente en alrededor de 3% en los próximos 18 meses.
En los próximos meses, se verá un deterioro en la economía y el empleo, junto con una aceleración de la inflación.
No se descartan nuevos episodios de riesgo
El entorno internacional podría continuar deteriorándose y no pueden descartarse nuevos episodios de riesgo que afecten con severidad a Argentina, dado que, pese al auxilio del FMI, el Tesoro necesitará seguir colocando deuda de relativo corto plazo para absorber el excedente de Lebac. Se ha logrado evitar un ajuste desordenado en el nivel de actividad, pero en los próximos meses, se verá un deterioro en la economía y el empleo, junto con una aceleración de la inflación que podría repercutir sobre la conflictividad social.
En el mediano plazo, el mayor riesgo para la economía es que la atención de las urgencias coyunturales, junto con el costo político de reequilibrar la economía hacia un mayor ahorro, lleve al gobierno no solo a pausar las reformas estructurales (como la laboral) sino a dar marcha atrás con los pactos fiscales ya alcanzados, poniendo en peligro la reducción de impuestos distorsivos.
En lo que hace al potencial de Argentina como destino de inversión extranjera directa, no solo cuenta la dotación de recursos naturales y el tamaño del mercado, sino que la estabilidad jurídica e institucional es una variable clave a la hora de determinar el atractivo de una economía para los inversores de largo plazo.
